导语：苏宁易购五年中营收、总资产都翻了不止一倍，为什么投资人还不买苏宁的账？

文| 李成东、张奡

来源| 东哥解读电商

618大促正在进入最后的高潮。6月18日午间，苏宁易购发布12小时战报：截至18日中午12点，苏宁易购全渠道订单量同比增长171%。其中，苏宁易购空调12小时销售量突破38万套，苏宁易购彩电销售整体增长105%。而在非电品类方面，苏宁红孩子12小时销售额增长230%，服饰百货全品类销售额同比增长289%，男装销售额暴增423%。

在今年消费景气度普遍“看衰”的环境下，苏宁易购保持着超高速的增长，显示其前期大量的基础设施投入，已经逐步开始兑现增长红利。

彼得林奇表达过一个类似的意思，好公司就在身边的生活中，发现它，研究它，投资它，最后长期拿住。现阶段，苏宁的股价还在低位，市场给予的价格低于企业的增长预期。

亚马逊的市销率高达4倍，京东也有0.6，苏宁最低只有0.3左右。过去的四年苏宁做的怎么样？苏宁易购到底有没有被低估？

►2015-2018苏宁做的怎么样？

《2018年中国家电行业年度报告》显示，2018年年底，苏宁家电销售规模占全国家电市场22.1%，位列第一。就拿本次618电商大战来看，苏宁成绩表现颇为亮眼，18日第一小时内，华为系、苹果、海尔、美的、小米等品牌，纷纷入列苏宁易购平台亿元俱乐部。

618的成绩展现了苏宁的市场占有度，苏宁易购能有现在的成就实在是有赖于它多年在物流和实体店的投入，以及在家电领域供应链资源的累积。

除了在家电领域继续领跑之外，苏宁这几年在快消、生鲜、百货等领域发力，也是促进苏宁规模增长的有效手段。据苏宁12小时战报显示，截至6月18日12点，苏宁红孩子12小时销售额增长230%，啤酒小龙虾组合销售同比增长356%，苏宁超市医药经营中心线上销售同比增长257.5%。

数据来源：海豚智库整理苏宁历年财报

上图中可以看出，从2017年开始，苏宁营收开始加速。2018年苏宁易购营业收入2449.57亿元，同比增长30.35%。与2013年相比，这5年苏宁易购营业收入年平均增长率为18.43%。

数据来源：海豚智库整理苏宁历年财报

数据来源：海豚智库整理苏宁历年财报

2015年到2018年的线上线下GMV也是持续增长的，显然电商部分的增长速度更快，所以如今的苏宁更像一家互联网公司，而不是传统零售企业。2019Q1苏宁的线上销量占比为61.8%。线上交易额从2015年的503亿，增长至2018年的2084亿，增长了3倍。截止2019年3月，苏宁易购零售体系注册会员4.22亿，移动端MAU同比增长39.39%。

数据来源：海豚智库整理苏宁历年财报

相信大部分投资者对于苏宁近几年的规模增长应该都是满意的，但是对于利润方面的表现却总是一言难尽。前几年苏宁由于转型做电商，持续打造IT系统、建设物流仓储设施，自2018年以来又在大力布局线下门店，可想而知这些投入都需要大量的资金。

不过这些资金的投入，并不是在搞概念烧钱，而是一直聚焦在自身的核心业务上。苏宁坚持在物流仓储和线下店面体验上持续投入大量人力物力，为未来的发展赢得更大的机遇和空间。

与5年前相比，苏宁的总资产、营业规模增长1倍多，而线上业务交易额增长超过3倍达2084亿。按照交易额计算，苏宁易购属于国内第四大电商，自营第二大电商公司。苏宁的内在价值虽然提升了一倍，但股价还是和2013年差不多，显然被市场低估。当然，市场上的股价并不能总是理性的反应内在真实价值。

►布局智慧零售展现远见

大家都在说电商已经没有流量了，所以阿里、京东等都杀到了线下。而线下起家的苏宁，有着天然的优势所在。只是现在换了不同的概念，苏宁叫做“智慧零售”、阿里叫做“新零售”、京东叫做“无界零售”。

不管叫什么，本质上都是一样的。线上线下融合是为用户搭建随时可见、随时可触的智慧零售场景，满足在任何时间、任何地点、任何服务的需求。为了满足任何地点，近4年，苏宁的门店持续在增长，特别是2018年，进行了一轮爆发型的扩张。

数据来源：海豚智库整理苏宁历年财报

截至2019年Q1，苏宁易购共有自营及加盟门店共12329家，和2018年底相比增加1265家。其中，2019年Q1苏宁小店新开了931家。苏宁小店作为苏宁线下场景中最贴近用户的一环，依托苏宁大生态，围绕全场景实现用户任何地点、任何时间、任何服务的需求，苏宁小店被打造为本地化生活服务平台。配合线上“苏宁邮局”、“小店云超”、“小店拼团”等功能，通过开设前置仓实现用户下单“一小时达”。

2019年2月，苏宁易购宣布正式收购万达百货下属全部37家百货门店，构建线上线下、到店到手、全场景的百货零售业态，为用户提供更丰富的数字化、场景化购物体验。

此前线下门店一直被投资人视为苏宁的负担，拖累了苏宁电商业务的增长和价值。而到了流量枯竭的今天，线下成了新的流量入口。值得投资人重新审视门店的价值和意义，当然对于苏宁来说，线下是包袱还是优势，还是取决于融合程度，以及最终带来的实际商业价值。

►重金投入物流仓储网络

苏宁做电商，最大的投入部分就是物流仓储，也是最烧钱的部分。

2018年，苏宁易购固定资产高达152亿元，在建工程为20.6亿元。与2014年上市之初相比，苏宁固定资产年均增长率为42.5%，远超行业的平均水平。而苏宁固定资产中的大部分投资都指向了仓储物流基建。

在仓储物流方面，苏宁选择自建，这意味着在初期苏宁需要面临更高的资金投入，但收益则往往是在库房租金年年不断上涨之下才逐步体现出来。

苏宁还在物流中投入和应用了数字化及智能化。从数字园区到智慧大脑，从外骨骼机器人到机器人仓，从无人机到无人车， IOT、人工智能、大数据等技术在仓运配全链路上的应用，大大提升各环节作业效率。仅人与机器人搭档，拣选效率能提高10倍，在苏宁物流的智能仓库里，包裹出库最快只需半小时。

2019年618活动，苏宁物流喊出了“不降速”的口号，并且新开5个小件仓。苏宁物流新增南昌、南宁、青岛、长沙、石家庄五大小件物流中心，这5个小仓投入运营后，至少能辐射40多个区县，带来时效提升。

至此，苏宁物流在全国布局的不同类型智慧仓储达到24座，仓储总面积近1000万平方米，其中在南京、上海等城市建有 “超级云仓”。6月9日端午假期最后一天，新五仓发货量超过10万件，发货及时率达到99.6%。

即使这样，苏宁依旧不停投入，进一步搭建中心仓、前置仓、门店仓全方位仓储体系。预计到2020年，苏宁的仓储面积将突破2000万平方米，这些将成为苏宁近些年在618、双11等各大促销以及春节期间保证物流配送服务的核心竞争力。

截至2019年3月，苏宁物流及天天快递仓储及相关配套总面积964万平方米，快递网点26700个，物流网络覆盖全国351个地级城市、2849个区县城市。这也意味着，不管是一线城市、还是二三线城市，甚至阿拉善、乌海、延安、铁岭等越来越多的偏远城市都可以享受到苏宁物流提供的优质且丰富的服务产品。这都要归功于苏宁的线下仓储，苏宁小店和完善的快递网点。

就拿本次618活动为例，17日深夜、18日凌晨，苏宁物流全国大小件、冷链、跨境等数百座仓库，全国各区域十多万仓储、分拨、配送人员起到了重要的作用，确保了618高峰的准时发货。

菜鸟物流估值200亿美金，京东物流在去年的融资中估值109亿美元，2018年苏宁与深创投成立物流地产基金，物流地产基金目标总规模为人民币300亿元，未来有望给苏宁带来更多的投资收益。

►结语：

正如张近东所说，零售是一场没有终点的马拉松。而苏宁一直以百米冲刺的速度和精神在跑马拉松，线上高于行业平均水平的持续增长，线下3年20000店的大开发目标，不是说说而已，是速度与激情、实力和能力的真实体现。

但是，价值与市值之间常常存在某种悖论。有人说苏宁股价长期被低估，并不是投资人不买账，而是过去的4年整个A股表现就很差。另外，身在A股苏宁因为近年来持续高投入，扣非净利润下降明显，A股的投资基金经理未必买这个账。

付出必有回报，应该说，苏宁在赌未来。相信在规模提升之后，苏宁未来变现将会加速，对于任何长期持有苏宁的股东来说，则需要更长的耐心等待价值的回归。毕竟苏宁PS-TTM仅0.38倍，近10年平均PS估值为0.81倍，而18年的京东PS约为0.6倍，苏宁当前处于历史低位。