导语：2019年第二季度，“下沉王”拼多多继续严厉打假，加大技术投入，在面临多方围剿的同时，杀入了“五环内”，GMV和用户依然实现大涨。所有核心财务指标超投资人预期，股价大涨15.99%。
文| 李成东、张雅坤
8月21日拼多多发布了2019年第二季度财报，营收72.90亿元，较去年同期的27.09亿元同比增长169%，较今年一季度的45.452亿元环比大幅增长60%，高于市场61亿元的普遍预期。归属于普通股股东的净亏损为人民币10.033亿元，对比去年同期为净亏损64.939亿元，大幅收窄。非美国通用会计准则下，平台归属于普通股股东的净亏损为人民币4.113亿元，远低于市场18.7亿元亏损的普遍预期。
受业绩大幅超出预期影响，拼多多收盘大涨15.99%，接近今年股价新高。
►业绩摘要：
截至2019年6月30日的12个月期间，平台GMV达7091亿元，较去年同期的2621亿元同比增长171%；
二季度，拼多多实现营收72.90亿元，较去年同期的27.09亿元同比增长169%，较今年一季度的45.452亿元，环比增长60%；
截至今年6月底，平台年活跃买家数达4.832亿，较去年同期的3.436亿同比增长41%，净增1.396亿，较一季度单季增长3990万活跃买家。
本季度，拼多多APP平均月活用户数达3.66亿，较去年同期的1.95亿同比增长88%，较一季度的2.897亿单季净增7630万；
2019Q2，拼多多归属于普通股股东的净亏损为10.033亿元，较去年同期的64.939亿元大幅收窄；非通用会计准则下，归属于普通股股东的净亏损为4.113亿元，较一季度13.791亿环比下降70%。
资料来源：拼多多2019Q2财报
营收和GMV增加的主要作用是维持了较高水平的take rate。截至6月底，拼多多过去12个月的总收入为208.6亿元，货币化率继续保持在2.9%，与阿里2018财年3.3%的take rate仅零点几个百分比之差。
另一方面，营收和GMV增加的主要原因则是用户的爆发增长和客单价的持续提升。
►花开并蒂，好“势”成双：用户数量、客单价双增长
根据国家统计局发布的报告显示，截至2018年末，我国网络购物用户规模达6.1亿，占网民总体的73.6%。这说明，随着人口红利骤减，移动流量红利也已经触到了天花板。在这样的宏观背景下，拼多多依旧维持了用户数量的稳健增长。
在2017Q4，阿里、京东、拼多多三者新增年度活跃用户共计1.4亿，一年后的2018Q4，新增年度活跃用户只有6810万，不到上年同期的一半；而2019Q1，三者合计新增年度活跃用户4800万，不到上年同期9640万的一半。
如果依旧以同比减少50%的规律来估算，本季度，三者新增年度用户之和就只有2018Q2此数据的一半，也就是4300万左右。
从目前已经公布的Q2财报数据看，阿里和京东已经分别获取了2000万和1080万年度新增用户，那么拼多多就只剩下1200万了？若真是如此，拼多多“获客王”的称号不就是浪得虚名？
不出意外的，拼多多又一次给了我们惊喜。
资料来源：拼多多历年财报
截至6月底，拼多多平台年活跃买家数达4.832亿，较一季度单季增长3990万活跃买家，较去年同期的3.436亿同比增长41%，净增1.396亿，是理论值的十倍有余！二季度阿里巴巴净增长用户2000万，而拼多多则高于阿里一倍增速。显示了拼多多强劲的逆袭趋势。
此外，拼多多移动客户端平均月活用户达3.66亿，同比增长88%，较Q1的2.897亿单季净增7630万，单季净增规模创历史新高。且该项数据仅统计拼多多APP入口月活用户，未包括通过社交网络和其他接入口访问拼多多平台的用户。
黄峥说：拼多多一二线城市用户的GMV占比已经由年初的37%攀升至48%。阿里京东们在搞渠道下沉，而拼多多已经迅速的实现“农村包围城市”。说明拼多多对于新市场的战略已经初见成效，同时我们也注意到，拼多多并没有放弃下沉市场。Quest Mobile发布的报告显示，截至6月底，拼多多下沉市场用户同比净增7220万，高于电商行业约7000万的整体净增规模。
这表明，拼多多不仅在新增用户规模大幅领先，更于存量用户群体中保持了极高的行业替代效应。通过农货节、多多果园等瞄准下沉市场的战略投放，拼多多通过“五环内外两把抓”的手段，打破了“打江山容易守江山难”的江湖谣言。
拼多多的亮眼成绩不仅在于用户、营收和GMV的增长，在客单价这种可以体现用户粘性的数据上也持续增长，毕竟对于电商来讲，真正重要的是客户留存。
来自易观的《下沉市场消费者网购趋向洞察2019》报告显示，72.4%的拼多多APP活跃用户同时应用淘宝。用户重合度如此高的情况下，拼多多的用户留存率依旧领先于其他电商平台。
截至2019年6月底，拼多多平台活跃买家年度平均消费额进一步增长至1467.5元，较去年同期的762.8元同比增长92%，继续保持翻倍增长态势。究其原因，一方面可能是因为人均下单频次增加；另一方面，是由于拼多多扩充了单价较高的品类。
资料来源：拼多多历年财报
开始布局一二线城市的拼多多为了吸引新用户，在食物等刚需品之外增加了一些需求弹性较大的品类，如iPhone等电子产品，并进行高额补贴。据拼多多披露的数据，去年“双11”到今年618期间，平台上通过正规授权经销商渠道，仅新款iPhone便累积售出超过160万台。
此举不仅直接增加了GMV和营收，还间接提高了客单价；同时，收到全网最低价iPhone的用户纷纷表示改观了对拼多多的印象，今后愿意在拼多多上再次下单，这样反过来又增强了用户粘性，形成良性循环。
另外，今年618期间，拼多多DAU达到1.35亿，增幅位列三大电商之首，并且在618促销活动结束后，拼多多的DAU仍然稳定在1.3亿以上。
也就是说，即使是被阿里全方面围追堵截，拼多多在用户粘性和复购率方面依旧保持着出色的表现。
拼多多通过在五环内外“两把抓”策略把握住用户增长的核心，又通过增加品类增强了用户粘性，虽然可能未来一段时间内依旧会保持亏损，但是我相信，几百亿的账面资金足以让拼多多熬到守得云开见月明的那一天。
资本市场上，拼多多的故事也愈发精彩。在经历了年初的一轮阴跌之后，拼多多并没有气馁，反而在各界的质疑声中愈挫愈勇，7月份遭遇信用评级降级以后，股价开始在震荡中缓慢回升。截止美东时间8月21日收盘，拼多多股价为30.11美元，涨幅达15.99%。
资料来源：老虎证券
没有出色的业绩，就无法得到美股资本市场的青睐。拼多多回升的股价和每股净亏损的大幅收窄，都指向了一个事实：拼多多正在慢慢由亏损转到盈利的轨道上。而另一方面，拼多多对技术投入的增加，也顺应了当前美股上市公司的大趋势，间接助力了股价回升。
►营销、技术投入持续增长：一场豪赌，志在大赢
本季度来看，营销费用同比增长105%至61.037亿元，主要是由于今年618年中大促期间的“百万补贴”政策。不过拼多多方面表示，2019年下半年，还将继续扩大让利和补贴力度。
资料来源：拼多多历年财报
本季度，拼多多总经营费用为71.857亿元，较去年同期的89.574亿元有所降低。差异主要源自一般与行政费用。去年同期，因上市前夕一次性计提股权激励，拼多多一般与行政费用为58.007亿元，二季度该项支出为2.783亿元。
据拼多多内部工作人员称，其营销费用主要包含两个方面：一是广告，一是补贴，且以广告为主。现阶段，成长期的拼多多必然要投入巨大的营销费用，正如CEO黄峥所说的“把市场营销费用视为占领用户心智的长期投资”。
而随着拼多多今后的发展，进入成熟期之后，广告费用就可以由 “庞大支出”变成“适度支出”，如果毛利润率继续保持在当前的80%左右，即使依旧走“补贴=必要支出”的拼团低价路线，只要适时压缩市场费用，依旧能赚个盆满钵满。
但是，拼多多稳住心神，知道想要长久发展，就不能在当下收割市场红利；并且不仅不应该急于割韭菜，还要投入更多在耕种上面，也就是加大技术投入。
本季度，拼多多研发费用进一步攀升至8.037亿元，较去年同比增长332%。平台研发费用占收入比为11%，高于行业平均水平。该部分投入主要为人才、算法、系统等“无形资产”，固定资产仅占极小比例。
虽然费用支出数额与阿里京东相比仍有不小差距，但是从费率能看出拼多多对于技术的研发十分重视。
资料来源：拼多多历年财报
我们在之前的财报分析中数次提到过，在科技时代，技术对于电商公司的重要性。在拥有数据赋能的市场经济中，解决消费者和商家之间由于信息不对称引发供需不匹配，造成资源浪费的核心就是数据和智能。
区别于传统电商以货为中心的“人找货”模式，拼多多反其道而行之，由数据逆向组建供应链，也就是“货找人”模式。拼多多所积累的用户数据，可以从需求侧倒逼供给侧，进行精准化定制，使得上游制造业可以降低营销成本、预测成本以及供需不匹配的风险。
在这种模式下，拼多多把破局点押注在分布式AI。所以拼多多持续不断的加大在技术领域的投资，以缩小与阿里巴巴、京东等领先公司的技术差距。
美团CEO王兴曾说：“一堆人质疑拼多多却不质疑淘宝是如何起家的，这说明社会是多么健忘。”不过我认为，整个社会对拼多多的质疑并不是因为健忘，而是因为一朝被蛇咬，十年怕井绳。
事实上，这句话背后隐藏的深层次含义是对于企业来讲，不能静态地在某个特殊节点去评判它的是非。淘宝发展起来以后努力解决了假货问题，对中国的电商进程和社会进步作出巨大贡献，拼多多以后同样可以走到这条路上。
拼多多虽然在严控山寨伪劣，积极维护消费者权益、提升消费者体验上还有很长的路要走，但是相信保持着“路漫漫其修远兮，吾将上下而求索”的精神坚持打假的拼多多，总有一天会完成转型和升级。
至于“会不会出现劣币驱逐良币”、“拼多多以后能否扭转公众印象”这些疑问，我想，由满屏昔日“9.9元三双拖鞋包邮”的淘宝，到今日稳坐“电商老大”交椅的阿里巴巴，已经用自身的发展历程给出了最好的答案。
►2019年，拼多多迎来突破万亿拐点
从交易额和收入来看，拼多多早已度过了危险期。
据国家邮政局信息显示，2019年上半年，全国快递服务企业业务量累计完成277.6亿件，该项数据表明，拼多多平台包裹占全国快递业的比重已攀升至四分之一。从订单数据看，中国电商三分天下已经形成。
几天前在东哥社群讨论，如何看待拼多多的未来？有投资人表示不看好，我则乐见其成，目前还远被低估。
今年拼多多预计GMV 9000亿元，到2022年拼多多可预见的GMV在2万亿以上。目前的take rate 为3%，三年后提升到5%以上。所以拼多多到2022年营收做到1000亿营收并不难。阿里最新的核心电商业务的利润率41%，早些年没有自营业务的时候，净利润率超过50%。拼多多只要不搞激进的市场投放，年净利润做到500亿并不难，所以拼多多是大有机会成为一家千亿美金级的电商公司。
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